华尔街严阵以待美债发行多年来最大调整：长债或提前减量，短债融资占比面临考验

美国财政部即将公布新一季度再融资声明，华尔街正密切关注美国国债发行策略是否迎来2024年以来最大调整。

在美国财长贝森特近期多次释放干预债市、压低长期收益率信号后，市场普遍预期，财政部可能调整维持国债发行规模稳定的政策指引，为未来削减20年期和30年期长期国债发行铺路，同时更多依赖短期国库券（T-bills）满足不断增长的融资需求。

不过，市场对于调整的时间和力度仍存在分歧。部分华尔街机构预计，财政部本周可能直接宣布削减长债发行；也有机构认为，更可能出现的是政策指引转向灵活，实际发行规模暂时不会改变。与此同时，短债融资占比持续上升，也让财政部面临新的市场承接能力考验。

长债发行政策可能松动，20年期和30年期国债成焦点

彭博社报道称，华尔街交易商正为美国财政部可能推出2024年初以来最大规模的国债发行政策调整做准备。自2024年1月以来，财政部一直维持相对稳定的中长期国债发行指引，承诺未来数个季度保持票据和债券发行规模不变。

但这一政策可能在11月4日周三公布的季度再融资声明中出现变化。

多家一级交易商预计，财政部将调整现有政策措辞，为2027年削减长期国债发行规模打开空间，同时通过增加国库券和较短期限国债发行弥补融资缺口。

花旗的预测更为激进。该行预计，财政部可能从本月开始削减20年期和30年期国债发行规模，这意味着实际上将偏离此前季度再融资声明中维持发行规模稳定的政策指引。

贝森特近期的操作也令市场提高了对政策转向的警惕。就在上一轮季度再融资计划公布一周后，财政部意外扩大了国债回购规模，被市场视为对长期收益率急剧攀升的回应。

Insight Investment投资专家主管April LaRusse认为，单靠回购计划难以对市场产生足够大的影响。她指出，如果财政部希望压低收益率，而发行政策又是其最主要的工具，那么调整国债发行结构才是更直接的办法。

贝森特对收益率仍有顾虑，但长债收益率已从高位回落

推动市场重新评估财政部发行策略的一个重要背景，是贝森特对美国长期国债收益率水平表现出的不适。

今年10月初，美国长期国债收益率一度升至20多年来最高水平，引发市场对政府融资成本、债务可持续性以及长期国债需求的担忧。贝森特随后扩大国债回购操作，进一步强化了市场对财政部可能通过债务管理手段影响收益率的预期。

不过，财政部本周是否会采取大幅调整行动，仍取决于近期市场环境。自10月初高点以来，长期美债收益率已经有所回落，但彭博指出，截至上周五，30年期美债收益率仍在5.30%以上，接近贝森特今年8月扩大回购操作时的水平。

因此，尽管收益率已从高位回落，财政部对长期融资成本的顾虑并未完全消退。

短债融资占比升至22%，持续依赖国库券的风险上升

如果财政部选择削减长期国债发行，最直接的替代方案将是进一步增加短期国库券发行。

但这一融资策略并非没有代价。美国政府每年财政赤字约2万亿美元，公共债务持续增加，在中长期国债发行规模长期保持稳定的情况下，财政部越来越依赖短期国库券填补融资缺口。

截至9月，国库券在美国未偿市场化国债中的占比已经升至约22%，超过美国财政部借款咨询委员会（TBAC）2024年建议的长期平均20%水平。

短期国库券的期限最长不超过一年，到期后需要频繁滚动发行，意味着财政部必须持续获得投资者承接。美国财政部目前每周拍卖的国库券规模已经超过5000亿美元，上周更创下8390亿美元的纪录。

这也使得美国财政部面临两难：增加短债发行可以暂时避免扩大长期国债供给，但短债占比继续攀升，可能逐渐考验投资者的承接能力，并使政府融资更加容易受到市场流动性变化的影响。

摩根大通策略师此前指出，考虑到美国未来数年庞大的融资需求，以及国库券需求已经出现初步放缓的迹象，削减长期国债发行并不是审慎的选择。财政部官员此前曾将稳定币视为国库券需求的新来源，但目前稳定币带来的国债购买需求尚未形成足够规模。

华尔街对调整幅度存在分歧，摩根大通预计明年8月前维持发行规模不变

尽管不少交易商预计财政部将调整发行指引，但华尔街各大机构对政策变化的时间和力度并未形成共识。

瑞银美国利率策略主管Phoebe White认为，本周更可能出现的是政策指引调整，而不是立即改变实际发行规模。瑞银预计，财政部至少到明年5月之前都不会调整实际发行规模。

巴克莱策略师团队则建议，财政部将原有指引中的“至少未来数个季度”改为“未来数个季度”，从而为调整发行时间和期限结构提供更大灵活性。

这一措辞变化看似细微，却可能意味着财政部不再承诺在未来数个季度维持发行规模稳定，而是为根据市场需求和融资状况灵活调整发行结构留下空间。

摩根大通的判断相对保守。该行策略师团队预计，财政部将继续保留维持未来数个季度发行规模稳定的政策表述，并将这一指引延续至2027年。按照其预测，国债拍卖规模将至少维持不变至明年8月，之后才开始逐步增加，新增发行主要集中在2年至10年期国债。

摩根大通的预测与不少交易商预期的政策转向形成对比。美国银行、高盛和瑞银等机构均在关注财政部是否会调整现有指引。

值得注意的是，现行发行指引的核心框架由前财政部长耶伦确立，2024年1月以来一直延续至今。财政部今年8月已经释放过调整信号，将此前有关未来可能增加票据和浮息债发行的措辞，微妙地调整为评估未来可能发生的发行规模变化。

国债回购政策也将迎来更新，财政部寻求扩大债务管理工具

除了国债发行规模和期限结构，市场还将关注财政部本周对国债回购计划的最新表态。

今年8月，美国财政部宣布，将10年至20年期以及20年至30年期国债的流动性支持回购操作单次规模上限至少翻倍，从20亿美元提高至40亿美元，并于9月9日起实施，持续至11月4日。彭博报道称，财政部近期还将相关回购规模提高至每次60亿美元。

市场普遍预计，财政部将继续维持较高的回购规模，同时保留根据市场情况调整的空间。

高盛策略师团队认为，如果财政部明确将回购纳入管理未偿国债期限结构的政策工具箱，可能进一步增强回购操作对市场的影响力，也可能为财政部在回购操作中降低对价格敏感度创造条件。

此外，市场还将密切关注美国财政部借款咨询委员会（TBAC）的讨论结果。该委员会由投资者、一级交易商及其他市场参与者组成，为财政部提供债务管理建议。本次会议有关市场能否继续消化更大规模国库券发行的反馈，尤其值得关注。

对于本周的季度再融资计划，如果财政部维持现有发行规模不变，下周三场基准国债拍卖总额将达到1250亿美元，其中包括：

• 11月9日：580亿美元3年期国债；

• 11月10日：420亿美元10年期国债；

• 11月12日：250亿美元30年期国债。

美国财政部将于11月4日周三公布季度再融资声明及相关政策文件。对于市场而言，此次声明的关键不仅在于是否调整具体拍卖规模，更在于财政部是否正式改变长期以来维持中长期国债发行稳定的政策框架，以及未来将如何在长期融资成本、短期债务滚动风险和市场承接能力之间取得平衡。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多